塞思•卡拉曼2007年10月20日在麻省理工学院发表过一次著名的演讲，本文的标题正是取自这次演讲的结束语（Ultimately, nothing should be more important to investors than the ability to sleep soundly at night）。卡拉曼在这次演讲中，陈述了很多非常有启发意义的观点。

首先，卡拉曼讲述了投资者倾向于将短期的趋势无限外推，以美国的次贷举例，各种分析模型都假设了房价不断上涨，没有考虑下跌的情形。卡拉曼预言这些衍生品在房价下跌的时候流动性会接近于0，2008年的次贷危机上演了这一幕预言。

同时，卡拉曼强调对于投资者来说最重要的不是回报，而是与风险匹配的回报。任何一笔投资要首先考虑风险，再考虑与之匹配的回报。卡拉曼自己就是巴菲特“不要赔钱”箴言的忠实践行者，从1982到2007年，卡拉曼获取了94倍的回报，在其间只有一年是亏损的。卡拉曼认为太多的投资者在波动性加剧和下跌的市场中不知如何应对：趋势投资者在趋势消失的时候迷茫，为成长付出昂贵溢价的成长型投资者，当发现增速没有兑现的时候不知所措。与之不同的，如果投资时坚持了安全边际，安全边际将提供犯错、坏运气和应对糟糕经济环境的空间。但是在当前，大部分人都只关注短期的市场中，坚持价值投资需要巨大的耐心和纪律性。

另外，卡拉曼认为金融学理论和现实世界存在巨大的差异。卡拉曼从来不相信有效市场假说，在其25年的职业生涯从来没有计算过beta或者alpha。他认为价值投资有效的核心就是市场反复出现定价错误，严格遵守用50块的价格买100块的东西。25年时间里卡拉曼从来没有使用过杠杆，随时保持充分的现金，时刻准备从着急、绝望、情绪化的抛售者手中购买股票。

这篇演讲已经过去了6年多时间。卡拉曼在其2014年致投资者的信中指出，去年标普500指数上涨32%、纳斯达克指数跃升40%的时候，企业盈利却几乎没有增加。这种情况放在任何一年都应该引起警觉，而不是幻想股市还将繁荣下去。美国市场2013年有230次IPO，比2012年多59%，接近了2007年最高的288次。市场上，讲未来如何赚钱故事的公司比现实世界中已经赚钱的公司更有价值。6年前，许多投资者经历了巨大的损失，他们曾经发誓要做到小心，不要贪婪，不要看得太短期。但现在我们又回来了，陷入在愉快的市场环境中，似乎没有什么能够阻挡股票上涨。但或许很快就能看到，2008年的教训不会只有一次，贪婪和恐惧永远是周而复始，而到时候就会发现，只有非常少的投资者做好准备了。

在当前的市场下，投资者是不是应该想一想有没有让自己睡不着的持仓呢？

易方达基金 张坤

2014年4月

声明：本手记的观点、分析及预测仅代表作者个人意见，不代表易方达基金管理公司（以下简称“本公司”）立场，也不构成对阅读者的投资建议。本公司或本公司相关机构、雇员或代理人不对任何人使用此全部或部分内容的行为或由此而引致的任何损失承担任何责任。未经本公司事先书面许可，任何人不得将此报告或其任何部分以任何形式进行派发、复制、转载或发布，或对本专栏内容进行任何有悖原意的删节或修改。基金有风险，投资需谨慎。